Model Fedu se objevil na začátku 21. století jako metodika oceňování akcií používaná guruy Wall Street a finančním tiskem. Model Fed porovnává výnos akcií s výnosem dluhopisů. Zastánci téměř vždy uvádějí jako důvod své popularity následující tři atributy:
- Je to jednoduché. Je podloženo empirickými důkazy. Je podloženo finanční teorií.
Tento článek zkoumá základní pojmy, které stojí za modelem Fedu: Jak to funguje a jak byl vyvinut, a tento článek také nastíní výzvy jeho úspěchu a teoretické spolehlivosti.
Co je Fed model?
Model Fed je metodika oceňování, která rozpoznává vztah mezi výnosem na předním výnosu akciového trhu (obvykle index S&P 500) a výnosem desetiletých státních dluhopisů do splatnosti (YTM).
Výnos z akcií je očekávaný zisk během následujících 12 měsíců dělený aktuální cenou akcií a je označen jako (E 1 / P S). Tato rovnice je inverzní hodnotou známého dopředného poměru P / E, ale pokud je zobrazena ve stejné formě výnosu, zdůrazňuje stejný koncept jako výnos dluhopisu (YB) - to je koncept návratnosti investic.
Někteří zastánci modelu Fed se domnívají, že výnosový vztah se v čase mění, takže používají průměrné srovnání výnosů každého období. Více populární metoda je kde vztah je fixován u zvláštní hodnoty nula. Tato technika je označována jako přísná forma modelu Fedu, protože to znamená, že vztah je striktně rovnost.
V přísné podobě je vztah takový, že forwardový výnos akcií se rovná výnosům dluhopisů:
Cvičení YB = PS El, kde: YB = výnos dluhopisu E1 = forwardový výnos akcie
Z toho lze vyvodit dva závěry:
Rozdíl ve výnosu do budoucna se rovná 0.
Cvičení PS E1 −YB = 0
Alternativně se poměr výnosu forwardové akcie dělený výnosem dluhopisu rovná 1:
Cvičení (PS E1) ÷ YB = 1
Předpokladem modelu je, že dluhopisy a akcie jsou konkurenčními investičními produkty. Investor neustále volí mezi investičními produkty, protože relativní ceny mezi těmito produkty se mění na trhu.
Původy
Název Fed Model byl vyroben odborníky z Wall Street na konci 90. let, ale tento systém není oficiálně schválen Federální rezervní radou. 22. července 1997, Fedova Humphrey-Hawkinsova zpráva představila graf úzkého vztahu mezi dlouhodobými výnosy státní pokladny a výnosem S&P 500 z předních výnosů od roku 1982 do roku 1997.
Ocenění vlastního kapitálu a dlouhodobá úroková sazba
Poznámka: Poměr výnosů k ceně je založen na konsensuálním odhadu příjmů společnosti I / B / E / S International Inc. za následujících 12 měsíců. Všechna pozorování odrážejí ceny v polovině měsíce. Zdroj: Federální rezerva
Krátce nato, v letech 1997 a 1999, Edward Yardeni, poté v Deutsche Morgan Grenfell, zveřejnil několik výzkumných zpráv, které dále analyzovaly tento vztah výnosů dluhopisů k akciím. Pojmenoval vztah Fed's Stock Valuation Model a jméno uvízlo.
Původní použití tohoto typu analýzy není známo, ale srovnání výnosů z dluhopisů a kapitálových výnosů bylo v praxi používáno dlouho předtím, než to Fed graficky načrtl a Yardini začal tento nápad uvádět na trh. Například I / B / E / S od poloviny osmdesátých let publikuje výnos z předních výnosů na S&P 500 oproti 10leté státní pokladně. Vzhledem k jeho jednoduchosti se tento typ analýzy pravděpodobně používal i před tím. Robert Weigand a Robert Irons ve svém příspěvku z března 2005 nazvaném „Trhový poměr P / E: návratnost akcií, výdělky a průměrná návratnost“ poznamenali, že empirické důkazy naznačují, že investoři začali používat model Fedu v 60. letech krátce poté, co Myron Gordon popsal dividendový diskontní model v seminární práci „Dividendy, výdělky a ceny akcií“ v roce 1959.
Použití modelu
Model Fed vyhodnocuje, zda je cena zaplacená za rizikovější peněžní toky získané z akcií vhodná porovnáním očekávaných výnosů pro každé aktivum: YTM pro dluhopisy a E 1 / P S pro akcie.
Tato analýza se obvykle provádí na základě rozdílu mezi dvěma očekávanými výnosy. Hodnota rozpětí mezi (E 1 / P S) - Y B označuje velikost nesprávného oceňování mezi těmito dvěma aktivy. Obecně platí, že čím větší je rozpětí, tím levnější jsou akcie vzhledem k dluhopisům a naopak. Toto ocenění naznačuje, že klesající výnos dluhopisu diktuje klesající výnosový výnos, což v konečném důsledku povede k vyšším cenám akcií. To znamená, že Ps by mělo stoupat pro jakýkoli daný E1, když jsou výnosy dluhopisů pod zásobním výnosem.
Někdy finanční odborníci na finančním trhu nedbale (nebo nevědomě) tvrdí, že akcie jsou podhodnoceny podle modelu Fedu (nebo úrokových sazeb). I když se jedná o pravdivé tvrzení, je nedbalé, protože to znamená, že ceny akcií půjdou výš. Správná interpretace srovnání mezi výnosem akcií a výnosem dluhopisů není, že akcie jsou levné nebo drahé, ale že akcie jsou levné nebo drahé ve vztahu k dluhopisům. Může to být tak, že akcie jsou drahé a ceny dodávají výnosy pod jejich průměrnými dlouhodobými výnosy, ale dluhopisy jsou ještě dražší a ceny dodávají výnosy daleko pod jejich průměrnými dlouhodobými výnosy.
Mohlo by být možné, že akcie by mohly být podceňovány podle modelu Fedu, zatímco ceny akcií klesají z jejich současné úrovně.
Pozorovací výzvy
Opozice vůči modelu Fedu byla založena na empirických, observačních důkazech a na teoretických nedostatcích. Zpočátku, i když se zdá, že výnosy akcií a dlouhodobých dluhopisů korelovaly od 60. let minulého století, zdají se být daleko korelované před šedesátými léty.
Ve způsobu výpočtu modelu Fedu mohou také existovat statistické problémy. Původně byla statistická analýza prováděna pomocí běžné regrese nejmenších čtverců, ale výnosy dluhopisů a akcií se mohou zdát kointegrované, což by vyžadovalo jinou metodu statistické analýzy. Javier Estrada napsal v roce 2006 referát s názvem „Model Fedu: Špatný, Horší a Ugly“, kde se podíval na empirické důkazy pomocí vhodnější metodiky kointegrace. Jeho závěry naznačují, že model Fedu nemusí být tak dobrý nástroj, jak se původně myslelo.
Teoretické výzvy
Odpůrci modelu Fed také představují zajímavé a platné výzvy k jeho teoretické spolehlivosti. Obavy vznikají při porovnání výnosů akcií a výnosů dluhopisů, protože YB je vnitřní míra návratnosti (IRR) dluhopisu a přesně představuje očekávaný výnos dluhopisů. Nezapomeňte, že IRR předpokládá, že všechny kupóny zaplacené po dobu životnosti dluhopisu jsou reinvestovány do Y B, zatímco E 1 / P S nemusí být nutně IRR akcie a ne vždy představuje očekávaný výnos z akcií.
Kromě toho E 1 / P S je skutečný (inflačně upravený) očekávaný výnos, zatímco Y B je nominální (neupravená) míra návratnosti. Tento rozdíl způsobuje rozdělení očekávané návratnosti.
Oponenti tvrdí, že inflace neovlivňuje akcie stejným způsobem jako dluhopisy. Předpokládá se, že inflace přechází na držitele akcií prostřednictvím výdělku, ale kupóny na držitele dluhopisů jsou pevné. Když tedy výnos dluhopisu v důsledku inflace vzroste, není to ovlivněno, protože zisk se zvyšuje o částku, která kompenzuje toto zvýšení diskontní sazby. Stručně řečeno, E 1 / P S je skutečný očekávaný výnos a Y B je nominální očekávaný výnos. V období vysoké inflace bude tedy model Fed nesprávně argumentovat vysokým výnosem akcií a snižováním cen akcií a v obdobích nízké inflace bude nesprávně argumentovat nízkými výnosy akcií a zvyšováním cen akcií.
Výše uvedená okolnost se nazývá iluze inflace, kterou Franco Modigliani a Richard A. Cohn prezentovali ve svém příspěvku z roku 1979 „Inflace, racionální oceňování a trh“. Bohužel, inflační iluze není tak snadné prokázat, jak se zdá při jednání s podnikovými příjmy. Některé studie ukázaly, že velká část inflace se promítá do výdělků, zatímco jiné ukázaly opak.
Sečteno a podtrženo
Model Fed může nebo nemusí být efektivním investičním nástrojem. Jedno je však jisté: Pokud investor považuje akcie za reálná aktiva, která přenášejí inflaci na zisk, nemůže logicky investovat svůj kapitál na základě modelu Fedu.
